Könnte Ethereum nach der Fusion als Wertpapier eingestuft werden?

Die zentralen Thesen

• Eine kürzlich durchgeführte SEC-Untersuchung zum Insiderhandel hat die Debatten darüber, ob Ethereum als Wertpapier qualifiziert werden könnte, wiederbelebt.
• Einige haben argumentiert, dass ETH den Howey-Test aufgrund der Art und Weise, wie es eingeführt wurde, und der bevorstehenden Umstellung von Ethereum auf Proof-of-Stake besteht.
• Da ETH-Staker Einnahmen aus der Validierung von Blöcken im Ethereum-Netzwerk erzielen, gibt es ein Argument, dass ETH-Investoren den Vermögenswert mit der Erwartung eines Gewinns kaufen. Eine Sicherheitseinstufung durch die SEC scheint jedoch unwahrscheinlich.

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Könnte die SEC die Gründe haben, Ethereum als Wertpapier zu klassifizieren, sobald es seine „Merge“ zum Proof-of-Stake abgeschlossen hat? Crypto Briefing untersucht eines der am heißesten umkämpften Probleme von Krypto.

Ethereum und die SEC

Fast sieben Jahre, nachdem das Ethereum-Netzwerk mit der Produktion von Blöcken begonnen hat, tobt die Debatte darüber, ob sein Token als Wertpapier eingestuft werden sollte, immer noch.

Vor dem Start von Ethereum im Juli 2015 verkaufte das Netzwerk seinen nativen Token ETH über ein Initial Coin Offering (ICO) im Austausch gegen Bitcoin. Während des ICO wurden ungefähr 50 Millionen ETH verkauft, was der Ethereum Foundation, einer gemeinnützigen Organisation, die zur Steuerung der Entwicklung des Netzwerks gegründet wurde, über 18 Millionen US-Dollar einbrachte.

In den Kinderschuhen von Ethereum argumentierten viele, dass ETH den Howey-Test der SEC bestanden hätte. Der Howey-Test wird verwendet, um zu beurteilen, ob ein Vermögenswert eine Sicherheit darstellt oder nicht. Er versucht anhand von drei Kriterien festzustellen, ob es sich bei einer bestimmten Transaktion um einen Investitionsvertrag handelt: ob es sich um eine Geldanlage handelt, ob es sich um ein gemeinsames Unternehmen handelt und ob dies der Fall ist eine Gewinnerwartung, die ausdrücklich aus den Bemühungen anderer abgeleitet wird.

Die Ethereum Foundation verkaufte ETH direkt an die Öffentlichkeit, was bedeutet, dass sie die Anforderung einer Geldanlage erfüllte. Darüber hinaus erforderte das Ethereum-Netzwerk, für das ETH die Währung ist, den direkten Input von über 100 Entwicklern, um gestartet zu werden, was sich wahrscheinlich als gemeinsames Unternehmen qualifizieren würde. Schließlich fand das Ethereum ICO im August 2014 statt, 11 Monate vor dem Start des Netzwerks im Juli 2015. Dies deutet darauf hin, dass die Anleger eine vernünftige Erwartung hatten, dass ihre gekaufte ETH beim Start des Netzwerks an Wert gewinnen würde, was von den Bemühungen der Entwickler von Ethereum abhing. Daher hätte eine damals gegen die Ethereum Foundation eingereichte Klage wahrscheinlich festgestellt, dass ETH unter dem Howey-Test ein Wertpapier ist.

Doch trotz der Unklarheit über den Status von Ethereum als Wertpapier, das seine frühen Jahre plagte, hat die SEC seitdem den Status des Netzwerks abgewogen. In einer Rede im Jahr 2018 erklärte der ehemalige Direktor für Unternehmensfinanzierung der SEC, William Hinman:

„… abgesehen von der Mittelbeschaffung, die mit der Schaffung von Ether einherging, sind aktuelle Angebote und Verkäufe von Ether nach meinem Verständnis des gegenwärtigen Zustands von Ether, des Ethereum-Netzwerks und seiner dezentralisierten Struktur keine Wertpapiertransaktionen.“

Basierend auf Hinmans Einschätzung wäre es unwahrscheinlich, dass die SEC Ethereum rückwirkend als Wertpapier einstuft. Er argumentierte, dass das Ethereum-Netzwerk zum Zeitpunkt seiner Rede im Jahr 2018 ausreichend dezentralisiert war, bis zu dem Punkt, an dem sein Token, ETH, nach US-Recht nicht mehr als Wertpapier angesehen werden könne. Hinman fügte auch hinzu, dass die Regulierung von ETH-Transaktionen nach Wertpapiergesetzen „wenig Wert“ für Investoren oder Aufsichtsbehörden bringen würde.

Während Hinmans Kommentare die unmittelbaren Befürchtungen zerstreuten, dass ETH als Wertpapier bezeichnet werden könnte, hat die bevorstehende „Merge“ des Ethereum-Netzwerks zu Proof-of-Stake die Diskussion neu entfacht. Das Update, das später in diesem Jahr stattfinden soll, wird die zugrunde liegende Struktur der Funktionsweise des Ethereum-Netzwerks erheblich verändern. Das aktuelle Proof-of-Work-System, in dem unabhängige Bergleute konkurrieren, um komplexe Gleichungen zu lösen und Blöcke abzubauen, wird durch einen Proof-of-Stake-Validierungsmechanismus ersetzt. Während Proof-of-Stake häufig unter anderen Blockchain-Protokollen verwendet wird, könnten im Fall von Ethereum die Besonderheiten der Funktionsweise des neuen Validierungssystems Hinmans frühere Bewertung beeinflussen.

Obwohl Protokolländerungen durch die Ethereum-Merge die Unklarheit darüber wiederbeleben könnten, ob Ethereum ein Wertpapier ist oder nicht, haben andere Entwicklungen, wie eine kürzliche Klage wegen Insiderhandels, dazu beigetragen, die Position der SEC zu klären, welche Krypto-Assets sie als Wertpapiere betrachten könnte. Die Klage, die gegen einen ehemaligen Coinbase-Mitarbeiter und zwei seiner Mitarbeiter eingereicht wurde, behauptet, das Trio habe 25 verschiedene Krypto-Assets aufgrund von Insiderinformationen gekauft und verkauft und ausdrücklich gesagt, dass „mindestens neun“ als Wertpapiere gelten könnten.

Die in der Klage verwendete Formulierung erweiterte die im Howey-Test umrissene Definition eines Wertpapiers. Vor allem erläuterte es die Ansicht der SEC, dass, wenn sich die Organisation, die ein Krypto-Asset ausgegeben hat, aus der Entwicklung des Projekts zurückzieht und das Asset nicht weiter funktionieren könnte, es als Wertpapier eingestuft werden sollte. Unterstützt durch die neue Klarstellung argumentierte die SEC, dass die AMP-, RLY-, DDX-, XYO-, RGT-, LCX-, POWR-, DFX- und KROM-Token entweder vollständig Wertpapiere darstellten oder signifikante sicherheitsähnliche Merkmale aufwiesen.

Die Kombination aus neuen Einreichungen der SEC und dem mit Spannung erwarteten Merge-Update von Ethereum hat eine einst geklärte Frage unter Krypto-Enthusiasten wieder in Frage gestellt: Könnte die SEC Ethereum in Zukunft als Wertpapier einstufen?

Qualifiziert sich Post-Merge ETH als Wertpapier?

Um abzuschätzen, ob die SEC nach der Fusion Gründe hat, Ethereum als Wertpapier zu betrachten, ist es wichtig, genau zu verstehen, wie sich das Update auf das Netzwerk auswirken wird.

Ethereum verwendet derzeit einen Proof-of-Work-Validierungsmechanismus, bei dem Blöcke von Minern vorgeschlagen und validiert werden, die Rechenleistung verwenden, um die komplexen Gleichungen zu lösen, die zum Minen von Blöcken erforderlich sind. Das Netzwerk belohnt Bergleute automatisch mit zwei ETH pro abgebautem Block zuzüglich aller in Transaktionen enthaltenen Prioritätsgebühren.

Nach der Zusammenführung dockt das Ethereum-Mainnet an die Beacon Chain an und schaltet die Validierung auf einen Proof-of-Stake-Mechanismus um. Unter Proof-of-Stake kann jeder, der mindestens 32 ETH besitzt, einen vollständigen Validator-Knoten im Ethereum-Netzwerk einrichten und sich einem Pool anderer Validatoren anschließen, um Blöcke zu validieren. Nachdem jeder Block validiert wurde, erhalten berechtigte Validatoren eine kleine Belohnung zusammen mit allen Prioritätsgebühren aus Transaktionen.

Die bevorstehenden technischen Änderungen, denen Ethereum im Rahmen der Fusion unterzogen wird, haben zu einigen Diskussionen über seinen Sicherheitsstatus geführt. Adam Levitin, Rechtsprofessor am Rechtszentrum der Georgetown University, hat argumentiert, dass es „starke Argumente“ dafür geben wird, dass Ethereum nach der Fusion als Wertpapier eingestuft wird. Er sagt, dass Validatoren unter Proof-of-Stake ihre ETH in einem „gemeinsamen Unternehmen“ bündeln und den zweiten Punkt des Howey-Tests erfüllen. Da die Validatoren Belohnungen von sich selbst und anderen erhalten, die das Ethereum-Netzwerk validieren, besteht außerdem die Erwartung, dass Profit „aus den Bemühungen anderer abgeleitet“ wird.

Levitin hat jedoch einige Widerstände wegen seiner Interpretation des Proof-of-Stake-Validierungsmechanismus von Ethereum erhalten. Der Partner von Cinneamhain Ventures, Adam Cochran, weist Levitins Behauptungen zurück und argumentiert, dass diejenigen, die Validatoren in der Proof-of-Stake-Kette von Ethereum betreiben, ihre Gelder nicht bündeln, was in Frage stellt, ob der Betrieb eines Validators ein „gemeinsames Unternehmen“ darstellt. „Sie erhalten Belohnungen, wenn der von Ihnen verwaltete Knoten seine Aufgaben erfüllt, und Sie werden gekürzt, wenn er ausfällt. Der Erfolg oder Misserfolg Ihres Knotens wirkt sich nicht auf die Interessen anderer aus“, erklärte er und argumentierte, dass die Gewinne des Validators einer Person nicht vom Erfolg oder Misserfolg anderer abhängig seien.

Cochran und andere wie AllianceDAO-Mitarbeiter Jacob Franek haben auch darauf hingewiesen, dass es schwierig ist zu argumentieren, dass es sich bei den Gewinnvalidatoren um Wertpapiere handelt, die sich auf irgendein Unternehmen beziehen, da es heute keinen identifizierbaren ETH-Emittenten gibt. Um auf die Definition der SEC für eine Krypto-Asset-Sicherheit zurückzukommen, die in der jüngsten Klage gegen Insiderhandel dargelegt wurde: Selbst wenn die Entwickler von Ethereum die Arbeit an dem Protokoll einstellen würden, würden die Validatoren weiterhin Blöcke zur Kette hinzufügen und Staker würden immer noch Belohnungen erhalten. Dies schwächt das Argument, dass ETH ein Wertpapier sein könnte.

Ein letzter Punkt bezüglich der Staking-Gewinne von Ethereum hilft auch dabei, die im Howey-Test gefundenen Kriterien für ein Wertpapier zu widerlegen. Heutzutage handelt es sich bei den meisten Wertpapieren, die in den Zuständigkeitsbereich der SEC fallen, um Aktienangebote von registrierten Unternehmen. Anleger, die sie halten, müssen keine besonderen Pflichten oder Arbeiten ausführen, um sicherzustellen, dass sie die Gewinne vom Emittenten in Form von Dividenden erhalten.

Im Falle des Ethereum-Stakings müssen ETH-Inhaber jedoch ausreichend Computerhardware erwerben, die erforderliche Client-Software installieren und konfigurieren, eine Internetverbindung aufrechterhalten und sicherstellen, dass ihr Validator-Knoten ordnungsgemäß und ehrlich funktioniert. Aufgrund des erheblichen Arbeitsaufwands, der erforderlich ist, um vom Staking von ETH zu profitieren, haben einige argumentiert, dass Staker eine Bezahlung für die Erbringung einer bestimmten Dienstleistung erhalten, anstatt von den Handlungen anderer zu profitieren.

Darüber hinaus müssen alle Staker, die Transaktionen nicht ordnungsgemäß validieren, damit rechnen, dass ihr Einsatz „gekürzt“ wird – ein Prozess, bei dem das Netzwerk automatisch die ETH eines Validierers nimmt, um ihn für die Falschmeldung von Transaktionen zu bestrafen. Da Ethereum-Validatoren aus ihren eigenen Bemühungen und nicht aus den Bemühungen anderer Investoren oder Ethereum-Entwickler verdienen, deutet der historische Präzedenzfall darauf hin, dass es sich nicht um ein Wertpapier handeln sollte.

Die Howey-Testkriterien und der Präzedenzfall früherer SEC-Fälle machen es der Regulierungsbehörde schwer zu argumentieren, dass Ethereum ein Wertpapier darstellt. Während die SEC versuchen könnte, ihren Zuständigkeitsbereich über Krypto-Assets zu erweitern, indem sie mehr von ihnen als Wertpapiere deklariert, sieht es immer unwahrscheinlicher aus, dass Ethereum im Fadenkreuz der Organisation auftaucht, selbst nachdem die Fusion zum Proof-of-Stake stattgefunden hat.

Darüber hinaus wird der laufende Fall der SEC, der festzustellen versucht, ob der XRP-Token-Verkauf von Ripple ein Wertpapierangebot darstellte, die Aufsichtsbehörde wahrscheinlich weiter von einem Rechtsstreit abhalten, damit er nicht in einen weiteren langen und kostspieligen Rechtsstreit hineingezogen wird. Ohne eine feste Entscheidung wird die Frage, ob Ethereum als Wertpapier eingestuft wird, wahrscheinlich weiterhin in Kryptokreisen auftauchen. Während die SEC einige Fortschritte gemacht hat, einschließlich ihrer Entscheidung, Bitcoin als Ware zu klassifizieren, gab es nur wenige Urteile zu anderen Vermögenswerten. Da Ethereum und der breitere Kryptoraum jedoch wachsen, wird es für die Regulierungsbehörden schwierig sein, dies weiterhin zu ignorieren. Daher könnte die SEC gezwungen sein, den zweitgrößten Vermögenswert des Krypto-Raums eher früher als später endgültig abzuwägen.

Offenlegung: Zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Features besaß der Autor ETH, BTC und mehrere andere Kryptowährungen.

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